本篇文章 ，雷司紀將講解價值投資的定義與內涵，包含價值投資代表者葛拉漢與巴菲特各自的價值投資心法，盤點、介紹他們兩個在投資做法中可能的優缺點與注意事項，讓價值投資新手可以快速瞭解。
【商業合作】
目錄
價值投資的兩項優點
市場上有一些公司長期的收益穩定、營運體制健全、股價波動不大，然而卻因為各種原因：例如內部有閒置資產、未能完全發揮其獲利能力、受投資人悲觀情緒影響等等，導致股價被市場低估。
所謂的「價值投資」，就是買入這些股價被低估的股票，並在其股價回到應有水準時出售，賺取價差 (過程可能不到一年，也可能長達數年)。
1992 年時，尤金·法馬（Eugene Fama，2013年的諾貝爾經濟學獎得主）研究了 1963~1990 年的美國股市，他用股價淨值比法（股價 / 股東權益）將股票分為 10 組，發現最低淨值比的一組平均月獲利有 1.65% ，而最高淨值比的組別卻只有 0.72% ；
歐沙那希資本管理公司（O’shaughnessy Capital Management, Inc）的基金管理人詹姆士．歐沙那希（James P. O’shaughnessy），也根據 1952 ~1996 年的資料得出，淨值比最低的 50 檔美國股票的績效能比大盤多出 1.92%。
隨著各種研究證明其效益後，價值投資開始逐漸受到大眾追捧，最著名的價值投資人便是華倫．巴菲特。
巴菲特曾公開表示：「自己的投資策略是 85% 的葛拉漢（Benjamin Graham，價值投資之父）加上 15% 的費雪（Philip Fisher，成長投資之父）。」
然而，大多數人平常都有工作，若下班後再持續花時間看盤及研究股票，就會失去生活品質。價值投資需要大量時間蒐集資訊，講究卓越的思考判斷力，廣泛的知識體系和專業見解，並非每個人都有能力可以辦到，門檻相當高。
因此對一般人來說，巴菲特所給出的投資建議是：指數化投資。
如果你能善用價值投資的心法，那麼將會享受到以下優點：
重視安全性
價值投資就是篩選體質良好的企業，根據財報數據計算出其合理股價，並設置安全邊際後再進行投資，一方面重視投資的安全性，另一方面也能賺取更高的潛在獲利。
在文章後半段，會講解如何判斷一間企業的經營體質是否良好。
巴菲特著名的「護城河理論」，也是幫助評估一間企業是否堅不可催的重要依據：
潛在獲利高
使用價值投資的投資人，關注的是股價被低估企業的實際價值，因此未來只要股價和企業價值達成平衡，那麼獲利的幅度將會相當可觀。
企業的股價之所以會被高估 / 低估，主要是因為市場上的買家賣家是不理性的，呈現出的股價往往相當隨興，無法忠實反應出企業本身真正的價值。
價值投資之父葛拉漢在他的著作中，把將這樣的觀念比喻成「市場先生」：市場先生每天都會造訪投資人，提出買賣股票不同的價格。大多時候，市場先生所給的報價大多時候都很合理，但有時候也會非常瘋狂。投資人可以自行決定是否要買賣，或者直接忽略。就算被拒絕了，市場先生也不會介意，明天依然會給出不同的價格。
在這則寓言背後的含意其實很單純：「價值投資人不應該把市場先生所給的報價當成企業真實的價值。偶爾市場先生會不小心出錯，給出一個低估的報價，這時價值投資人要勇敢行動，從中大膽獲利。平常價值投資人盡量選擇不買單，心態穩定，絲毫不要被這位市場先生所影響，全新專注在企業的成長上，並等待下一個獲利的機會。」
因此一名好的價值投資人，一方面會全心專注在企業未來的成長性上，另一方面則會在市場報價被低估的時候勇敢行動，從企業價值中賺取可觀的獲利。
上述觀念出自於葛拉漢 (巴菲特的老師) 的著作《智慧型股票投資人》，有興趣的人可以參考：
如何找到被低估的價值股
一般來說，要判斷股價被低估這件事，要先計算出公司的「合理股價」。
市場上常見的手法有四種，其中葛拉漢最常使用的是 NCAV：
當你發現目前股價低於「合理股價」時，就可以多放一些關注，看看這間公司的營運狀況、未來成長是否真的有投資的潛力。
如果你想衡量企業運用資產的能力程度，那麼資產報酬率 (ROA)和股東權益報酬率(ROE)是還不錯的參考指標。
當然也有比較懶人的方式，就是直接投資追蹤價值股票的 ETF，像是追蹤標普 500 價值型指數 (S&P 500 Value Index )、羅素 3000 價值指數(Russell 3000 Value Index)的產品——如 IVE, SPYV, VOOV, IWR, IWP, VXF ——直接買入一籮筐的價值股票，可以有效分散風險。
一般的標普 500 指數，主要是選擇美國 500 大企業作為衡量指標。而標普 500 價值指數，則是從標普 500 指數中根據企業的賬面價值、收益和市銷率（銷售額與價格的比率）選擇出價值型的企業。目前該指數中只有 390 間公司，像是波克夏、聯合健康保險、威訊通訊……等等。
價值投資人最常遇到的四個困擾
資訊公開透明人人皆知，因此要找到「被低估的股票」難上加難
由於現在資訊發達，任何人都能輕易取得公司的財報資訊，使得想用低價買入好股票的難度比過去高出不少，畢竟大家都在尋找好標的。
如今要找到適當的入場時機，多半只能在寄望於熊市行情或黑天鵝行情，但這類行情往往可遇不可求。
即使遇到了，不少投資人的心理因素也會影響到當下的判斷。例如感到不安惶恐，或對自己的下單產生懷疑——像是 2020 年 3 月的新冠疫情，很多人並非趁機去尋找被低估的標的，反而懷揣不安將股票部位出清，手上握有滿手現金……等到股市回升之後，已經錯過投資的好時機。
因此有些人認為：「由於行情難求，那不如退而求其次，不要執著要用低價買入，只要能夠用『合理價格』買到股票就好了」
但當大家都這麼想時，本來合理價格就很有機會被往上推升（因為大家都用合理價買入，股價自然上漲），並且很容易陷入「從眾效應」。
因此價值投資相當考驗投資人的眼光與耐心，以及在遇到機會時的決斷力和勇氣。
Photo by Rossi Writes – Travel with History and Culture in Mind on Pinterest
該公司是股價被低估還是陷入長期衰退？
有時候一間企業的低股價，可能不是被市場低估，而是因為陷入長期衰退的窘境。
像早年的智慧型手機霸主「宏達電 HTC」，就是知名的案例之一。
如果不幸挑到這些公司進行投資，就如同把籌碼賭在這些公司未來能否成功轉型的機會上，更有可能的是持有再久也無法獲利，只能白白被套牢，並且損失龐大的機會成本——如同早年買宏達電股票的投資人，如果繼續持有到現在，將會是多麼難受的事情。
對一般的價值投資人來說，這時候從財報中判斷出企業的體質就是很重要的事情，以下整理一些判斷方法：
(1) 觀察企業的經營策略與狀況
營業毛利 = 營業淨收入－營業成本
要看出一間企業是否衰退，營收的表現至關重要，如果毛利持續下滑，就代表該企業的經營出現了問題，這時候就要找出原因是什麼。
如果是受到像金融海嘯、新冠疫情等整體經濟衰退的情況影響，關注的重點便是該企業能否順利度過此次危機，可以藉由多加留意該企業所在的市場情況，以及相關新聞來評估。
舉例來說，港股海底撈雖然受到新冠疫情的衝擊，導致顧客不上門、營收大幅下滑，但由於中國其他中小型火鍋店業者也跟著紛紛倒閉，反而給了海底撈搶攻市佔率的機會，光是上半年便已增設 173 家門市，最後股價反而逆勢上漲。
但如果是因為時代變化（如科技革新衝擊），市場的需求大幅度改變（如智慧型手機取代 MP3、MP4 與按鍵式手機）、或出現強而有力的競爭者奪取大半的市場份額，那麼就要注意該企業有可能正陷入長期衰退，甚至倒閉的風險。
例如，柯達在數位相機問世後，自家底片市場受到嚴重衝擊，之後便一蹶不振，屹立百多年的老店在短短十多年內便宣布破產。
因此在分析企業營收表現時，並不是單純的看企業的毛利的高低數值就好，還需要和同產業的競爭者相比：
- 如果企業的營收在產業中居前：代表該企業「目前」佔有的市場份額較高，但不保證未來是否會持續享有優勢地位
- 如果營收成長率高於產業平均值：代表企業的成長率在產業中領先，享有的市場份額也在逐漸增加，經營體質較為穩健
但有的時候，企業會利用一些手段來假造營業額——像是透過旗下子公司或和其他業者進行假交易，使得帳面數字變得漂亮，但實際營收卻沒有增加。
這時候就需要額外觀察企業的「現金流」來判斷。
(2) 觀察企業的現金流表現
現金流同樣是評估企業體質是否健全的一項指標，可以觀察「營業現金流」與「自由現金流」。
以下網站可查詢企業的現金流量表：
- 公開資訊觀測站：可查詢台灣上市公司的現金流量表
- Yahoo Finance：可查詢外國企業資訊，輸入公司名稱，點選 Financials 後再選擇 Cash Flow 即可
[1] 營業現金流
營業現金流 ＝ 稅後淨利 － (投資收入+業外收入+應收帳款+營業開銷) ＋(應付帳款+其他開銷)
營業現金流是指公司透過營業活動所賺進的現金收入（不包含變賣設備、投資等業外收入與應收帳款），因此能比稅後淨利更準確地反應出一間企業的經營情況：
- 如果持續增加：代表該公司的業務持續增長，營運狀況佳，不用向外界融資周轉
- 如果持續減少：代表公司陷入經營困難，可能得向外界融資才能生存，有面臨衰退或倒閉的風險
營業現金流是呈現公司帳戶實際的現金流向，因此難以造假，是否真的有收入進帳讓人一目了然，可以有效避免被假交易、財報美化矇騙的情況發生。
此外，由於營業現金流不計入應收帳款，所以可以拿來和稅後淨利相比，如果兩者差異甚大，代表企業有許多的營收未能確實收到，需多加留意收款與呆帳問題。
[2] 自由現金流
自由現金流：營業現金流 – 資本支出
自由現金流代表企業能自由運用的資金，可拿去投資、發放股利、回購庫藏股、擴大營業規模…等等。
當自由現金流增加時，就代表公司營收上升、成本管控得宜、經營效率變好，也意味著公司能有更多的本錢來投資以及擴大營運規模。
因此越高就代表公司體質越健全，且近期無倒閉危機。
然而，當自由現金流是負的時候，也未必就代表企業體質出現問題，有時候只是公司正在擴大營業規模，所以才使得支出增加，因此需要找到支出增加的原因再下判斷。
如果說一間企業長期的自由現金流都是負的，就代表它的資金壓力吃緊，得靠外界資金周轉才能生存，投資時需多加小心。
Photo by Southern Living on Pinterest
(3) 觀察公司長期負債是否有減少
如果公司的經營策略得宜、營運狀況良好，理論上其長期負債將會漸漸減少，或至少維持在相同水平（判斷依據：近幾年來漲幅不超過 5% ），
如果長期負債不減反增的話，要注意是不是企業為了拓展市場而向外進行融資？如果不是，那就有可能就是經營陷入困境的徵兆，得靠借取資金周轉才能生存。
以下網站可查詢企業的資產負債表：
- 公開資訊觀測站：可查詢台灣上市公司的資產負債表
- Yahoo Finance：可查詢外國企業資訊，輸入公司名稱後，點選 Financials 後再選擇 Balance Sheet 即可
如何看出公司的（未來）價值？
這個想必是價值投資人最困擾的問題！
最常見的做法，就是從財報中獲得資訊，判斷公司在營運上的狀況。
如果要更進一步，像我就會去熟悉該產業的領域知識，從各方面（技術面、服務產品、執行長個性、未來趨勢、產業領域……）來綜合判斷這間企業的價值、定位。
在這兩年多來，有不少人問我：「雷大你是怎麼找到寶藏股的？是否具有一套歸納的邏輯？」
答案當然是有，但我目前滿難歸納出一套 SOP 邏輯分享給大家。
主要是因為不同的公司，我判斷切入的角度都不一樣——高通是從世界的 5G 未來發展趨勢來切入； CVS 是從其隱形牙套和大麻 CBD 產品銷售的未來性；CRWD 是從確定成熟的雲端產業發展來推論出將會帶動資安產業的興起；AMD 是從 Google 在 2019 年的 Stadia 發表大會上窺見端倪，從 AI 工程師社群發現到大家對其晶片越來越看好，還有執行長(蘇媽)的卓越的經營手腕；ISRG 是從達文西手術的層面來看到未來性；寵物產業是從出生率下降和飼養寵物比例來發掘出毛孩經濟；AMT 是從 5G 未來發展趨勢的基礎建設來切入；ADBE 是從它們所具備的 AI 黑科技來切入……
這些事情和「思考的技術」息息相關，同時你需要有自己的資料蒐集渠道、每天自動餵食大量各個領域的資訊，然後去判斷哪些資訊屬於雜訊、哪些資訊屬於有價值的……
這是一份紮實的基礎功，一開始會非常辛苦，但當你慢慢熟悉上手後，某一天就會發現這件事變得像喝水一樣輕鬆，最後甚至每天不用一小時，就可以篩選出有價值的資訊並獲得洞見 (insights)。
除此之外，巴菲特的「護城河理論」也非常值得學習，同樣是判斷企業價值很重要的方法：
被低估的股價何時才能追上公司價值？
價值投資的第四個問題是：「你不曉得企業的價值何時才會確實反應到股價上，也不知道什麼時候才能獲利？」
以巴菲特的做法來說：「他會大量買入股價低於帳面價值的公司，並且自身成為其大股東，直接影響公司後來的營運決策，例如：出售閒置資產並將該筆收入作為現金股利發放。透過自身的雙手和營運經驗，把公司的價值打造出來，最終讓自己獲利。」
當然這個方法幾乎是天方夜譚，世界上或許只有少數富可敵國的大佬可以辦到。
因此對一般人來說，最常見的解決方法就是長期持有——當然前提是你做了足夠多的功課，對自己的分析見解具有十足信心，那麼就安心買入，讓時間來體現該公司的價值，然後不需要因為市場短期波動或某些消息面的影響而心浮氣躁。
結語
複習一下價值投資的優缺點：
優點：
- 重視安全性：在篩選投資標的時會相當嚴謹，而且會設置安全邊際，使得虧損風險下降
- 潛在獲利高：獲利來源是企業本身的實際價值，只要不出現大問題，就會有可觀的獲利
缺點：
- 要找到「被低估的股票」難上加難
- 公司是真的被低估，還是陷入長期衰退？
- 如何看出公司的(未來)價值？
- 被低估的股價何時才能追上公司價值？
在技術上，價值投資是「用思考分析找到好標的」；在心態上，價值投資是「用耐心換得可觀獲利」。
一個好的價值投資人，會心平氣和地分析一間企業是否值得投資，等待適當的入場機會，買入後將會相信自己的判斷等待豐收的到來。
這種投資方式不一定適合每個人，但對於想要追求更高潛在獲利、同時注重安全性的人來說是不錯的投資策略。
最後一個忠告：「有不少價值投資人，會在股價體現出企業價值後，不選擇出場，反而繼續持有，只因為認為這檔股票還有上漲的潛力。不是說這種做法不好，只是這時候你的投資思維就要切換到『成長投資策略』上，開始分析該公司是否具備成長潛力，而非以本來的『價值投資思維』當作繼續持有股票的根據。」
【延伸閱讀】
【投資精選文章】
- ARKK, ARKQ, ARKW, ARKG, ARKF 詳解！女股神ARK方舟基金每年超過 25% 報酬率
- 價值投資教學：詳解葛拉漢與巴菲特的價值投資心法，優缺點與注意事項
- 價值投資教學：企業的護城河分五種！巴菲特護城河理論「可口可樂永不申請專利的理由」
- 價值投資教學：理解 ROA 資產報酬率、ROE 股東權益報酬率
- 指數化投資：巴菲特推薦適合新手的被動投資，挑戰主動基金績效大獲全勝
- 複利效應：諾貝爾獎金永遠發不完的秘密，指數型成長的世界第八大奇蹟
- 毛孩商機開始發酵，掌握寵物美股的投資趨勢：不畏懼經濟衰退，十年成長的寵物產業
- 石油投資攻略：五大石油公司超過 10% 殖利率配息，全球存股達人的長期首選！
- 掌握 5G 投資關鍵，我打算買美股 AMT (美國電塔公司) 的六大理由
- REITs 不動產投資信託完整教學：投資心態、優點與風險？VNQ、VNQI、IYR介紹與績效表現
- 原罪產業是什麼？介紹賭博、菸、酒、軍火、情色產業的優勢風險
- 如何投資原罪產業？涵蓋賭博、菸、酒、軍火的邪惡基金 VICEX
- 如何投資情慾(色情)產業？影音平台、保險套、藥物、交友軟體的企業股票
【訂閱、追蹤、按讚】
【加入FB社團】
- 漫談美股 人生進補 》 主要讓大家討論美股投資的小天地
- 台灣加密貨幣討論區 》以加密貨幣投資討論為主，歡迎對此有興趣的人來入社參加
- 聊點薪❤️（理財交流區） 》 分享理財小撇步，包含儲蓄、投資、保險或其他理財問題！
- 台灣 eToro 亞洲華人投資討論區 》 超過 3000 人社團，由我經營，含 eToro 討論、美股分析
- 大麻股票 — 投資產業消息交流俱樂部 》討論大麻股票/產業投資/合法化，歡迎志同道合加入
【加入Telegram 與 Line 群】
